Doro - Uppföljning av Q2 2012

Vilken smäll. Kursmässigt har Doro mer eller mindre slaktats de sista två dagarna. Det är svårt att sitta still i båten och handla rationellt när man ser värdet på depån krympa. På toppen av allt en säljrekommendation från Pareto Öhman med målkurs på 20kr. Dit är det fortfarande dryga 10% kvar. Kommer paniken att fortsätta de kommande dagarna?

Dags för mig att uppdatera min tidigare analys av Doro. Kommer samma slutsatster nås som tidigare? Det andra kvartalet var en besvikelse på flera sätt. Först och främst visar bolaget inte någon tillväxt i omsättning. Företagets intäkter har stagnerat och jämfört med 2011 sjönk intäkterna med -5%. Samtidigt har bolaget ökat sina kostnader och den redovisade vinsten sjönk med -24%.

Omsättning kvartalsvis och rullande.

Den kvartalsvisa omsättningen och den rullande omsättningen visas ovan. Den rullande omsättningen för Q2 2012 är 772Mkr jämfört med 698Mkr för Q2 2011. Sett över det senaste året är alltså tillväxten nästan 11%. Doro kommenterar själva i rapporten:

“Efter fyra år med tillväxt i varje kvartal sjönk såväl vår nettoomsättning som vår EBIT-marginal under årets andra kvartal jämfört med ett starkt motsvarande kvartal i fjol. Den ackumulerade tillväxten uppgår nu till 9 procent. Orderingången ökade dock med 14 procent under kvartalet, och vi är övertygade om att vår omsättning framgent kommer att fortsätta växa. Vårt kassaflöde ökade också påtagligt under kvartalet."

Doro själva verkar inte vara märkbart oroade. De ser Q2 som ett hack i kurvan och förväntar sig "business as usual" längre fram. Ledningen erkänner dock att det finansiella målet om 20% tillväxt inte kommer nås för 2012. Figuren nedanför visar omsättningstillväxten, kvartalsvis och rullande. Jag har i ett tidigare inlägg avhandlat orderingången, och mycket talar för att ledningen får rätt i att omsättningen kommer vara betydligt högre i Q3.

Omsättningstillväxt

"Kvartalets nettoomsättning påverkades av att en kund i Kanada minskade sitt lager i

avvaktan på våra nya modeller. Vi har på vissa europeiska marknader också märkt en

ökad konkurrens från lågprisprodukter."

"Orderingången i regionen har varit stark de senaste månaderna och förväntas återställa

tillväxten under de kommande kvartalen."

Detta är alltså den officiella förklaringen till den minskade omsättningen. Att någon minskar lager och inväntar modeller är inte något att vara orolig över. Kanada kommer beställa nya telefoner och bortfallet kompenseras för längre fram. Att man däremot möter konkurrens från lågprisprodukter är mer oroande. Här måste Doro bevisa att varumärket och produkten är tillräckligt bra för att klara konkurrensen. Detta ger sig med tiden. I USA och Kanada fick man se en omsättningsminskning med 47,5% till 16,5Mkr. Hade man haft nolltillväxt i USA och Kanda hade omsättningen för perioden alltså ökat med 15Mkr och istället för -5% visat en omsättningsökning på 4%. Den rekordhöga orderingången bekräftar också det Doro själva säger, tillväxten kommer att återställas.

"EBIT uppgick under det andra kvartalet till 4,6 Mkr (10,4), en minskning med

56 procent. EBIT-marginalen uppgick till 2,9 procent (6,3). Minskningen är framförallt

ett resultat av kvartalets mindre volymer, ökade avskrivningar och rörelsekostnader

som följer av investeringsplanen. Bruttomarginalen ökade jämfört med

motsvarande kvartal 2011."

Doro kommenterar ovanför sin rörelsemarginal, EBIT. Det här är intressant. Fram till Q2 har inte investeringskostnaderna märkts speciellt mycket. I Q2 är investeringarna stora. I kassaflödesanalysen framgår det att den investerade kapitalet för Q2 är 8,4Mkr jämfört med 3,2Mkr för Q2 2011. En markant skillnad. En konsekvens av de ökade investeringarna blir ökade avskrivningar men också ökade rörelsekostnader. En intressant sak är att bruttomarginalen ökade jämfört med Q2 2011, detta betyder att kostnaden för det man sålde var lägre 2012 än 2011. Kanske en direkt följd av att Home-segmentet fortsätter att minska?

EBIT Rörelsemarginal

Ovan ses rörelsemarginalen för EBIT, efter avskrivningar men före skatt och finansnetto. Rörelsemarginalen för Q2 2012 är mycket lägre än för Q2 2011. I figuren nedan har avskrivningarna räknats bort för att få rörelsemarginalen för EBITDA. För Q2 2012 är EBITDA-marginalen 6% jämfört med 8% för 2011. Om man tar i beaktande vad Doro skriver i rapporten nämligen att bruttomarginalen ökade så återstår utgifter för övriga externa kostnader (konsulter?) samt ökade kostnader för investeringarna. Om bruttomarginalen håller i sig bör vinsten snabbt stiga om och när investeringarna minskar.

EBITDA Rörelsemarginal

Doro har länge flaggat för högre investeringskostnader under 2012. Men det är först i Q2 man verkligen kan se resultatet av detta. Den rullande utgiften för investeringarna är nu uppe i drygt 1,50kr per aktie. Se graf nedan.

Investeringar per aktie 12 månader rullande.

Resultat per aktie

Det rullande 12 månaders resultatet per aktie är nu 2,77kr. Dagens stängningskurs på 22,20kr ger ett P/E på 8. Till det kan läggas en kassa på 5,44kr per aktie. Tror man på en vändning så är inte prissättningen direkt utmanande. Doro visar i Q2 också upp ett fortsatt mycket bra fritt kassaflöde som nu är 3,15kr per aktie på rullande 12 månader.

Sammanfattningsvis ser läget inte riktigt så nattsvart ut som marknaden har gjort gällande de senaste dagarna. Tror man att ledningen har rätt i det man säger, att tillväxten kommer tillbaka, finns möjligheten till fynd. Ett P/E tal på 8 är inte högt för ett företag som Doro som har visat ökande resultat flera år i rad. Ett orosmoment är konkurrensen från lågprisalternativ och det återstår att se hur Doro kan hantera det i framtiden.